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8月10日，信達證券發布招商蛇口（001979.SZ）研報。

發展演變：誕生于改革開放前沿陣地，成長為全國性房企龍頭。招商蛇口（001979.SZ）創立于 1979 年，成立以來致力成為“美好生活承載者”，向國內領先的綜合開發運營商目標邁進。2015 年換股吸收合并上市后，整合集團內優質地產資源，公司增長駛入快車道。2018 年公司推動組織改革，運用“大部制”瘦身總部，實現扁平化的高效運作。同年增設江南、西南、海南、東南四大區域。2019 年后增加持有型業務部門設置，2020 年設招商商管與招商伊敦，2021 年又增設招商郵輪與招商觀頤，由專業公司獨立運營多元化業務。

地產銷售：銷售規模穩步上升，2022 年排名逆勢提高。2020 年公司實現簽約銷售額 2776 億元，重回行業銷售規模前 10。從銷售增速來看，2017 年后銷售增速保持穩定，持續跑贏全國，在頭部房企中占據領先位置，周期波動中呈現較強的穩定性。從銷售目標來看，2017 年公司首次制定并實現了 1000 億的銷售額目標，進入千億級別規模頭部房企行列。2023 年目標額 3300 億，同時排名“保 6 爭 5”，積極進取擴大規模。隨行業銷售和盈利逐漸改善，信達證券認為公司有望進一步修復銷售增速，實現超越行業的規模增長。

拿地布局：投資強度穩健，土儲布局與質量持續優化。2016-2017 年公司拿地金額強度上升，隨后回落并保持在 50%左右。2020-2021 年的疫情后首輪復蘇期，招商蛇口銷售額保持在 20%的較高增速，拿地金額強度持續提升。2021 年拿地均價上漲，而拿地規劃建面有所減少。2022 年至今，在行業銷售規模回落、投資安全邊際收縮的背景下，公司拿地強度在龍頭房企中保持領先，權益占比大幅提升。從布局來看，2021 年后公司在一二線城市拿地面積占比提升，聚焦銷售確定性更強的華東、江南區域。土儲量增質優，“強心 30 城”、“重點 16城”等城市拿地強度持續提升。公司在深圳前海、蛇口、成都天府新區等重點城市的核心區位中有大量優質土儲，為收入和盈利提供有力保障。

投融資與負債結構：結構合理且持續優化，內生與外延增長并重。債務結構方面，2020 年以來公司“三道紅線”均保持綠檔，適度增加資產負債率與凈負債率指標。2019 年后有息負債增速放緩，近年來穩步增長。再融資方面，2022 年11 月地產“三箭”齊發，房企再融資政策開閘，招商蛇口于 12 月率先公布發行股份購買資產再融資方案，7 月 13 日公司公告標的資產過戶完成，非公開發行新股登記申請已由中登公司深圳分公司受理。購買資產后公司對招商前海實業持股比例進一步增加至 86%（+13.65pct）。同時募集配套資金 85 億，投向存量住宅開發項目，有望進一步增厚公司凈資產和凈利潤。收并購方面，2022 年4 月，招商蛇口與佳兆業集團、中國長城簽訂合作協議，在城市更新、商住開發運營和文旅方面開展合作，有望取得合作共贏。

多元化業務：資產運營穩步推進，打造城市服務生態圈。公司不斷提升資產運營與城市服務等多元化業務重要性。資產運營業務方面，2021 年以來持有物業“雙百戰略”穩步推進，22 年持有物業營收（減租前）達到 57.1 億元。集中商業快速發展，目前在持有型物業中營收占比最高，產業園區穩定經營。近年來長租公寓營收整體保持增長趨勢，單位租金穩定。公司擁有境內外雙 REITs 平臺，覆蓋產業與商業地產，持有型物業流轉閉環打通，有助于推動公司存量資產經營效率和資金周轉率提升，為公司貢獻穩定收益。城市服務業務方面，以招商積余為旗下物管與輕資產運營平臺，同時在會展、郵輪、康養等業務方向持續發力，打造城市服務生態圈。

業績與估值：盈利有望觸底回升，估值處在歷史低位。2015 年上市至今公司股價跑贏行業指數，股息收益率維持高位。2022 年營收續創新高，凈利潤降至上市以來低谷。2021 年至今估值修復但接近歷史低位，國央企投資價值凸顯。

盈利預測與投資評級：預測公司 2023-2025E 歸母凈利潤分別為 74/ 105/ 134億元，EPS 分別為每股 0.89/ 1.26/ 1.60 元，8 月 8 日收盤價對應 2023-2025E的 PE 分別為 15.32/ 10.82/ 8.51 倍。作為房地產行業龍頭國央企，未來信達證券看好公司在市場復蘇中的銷售彈性和規模成長性。公司土地儲備規模較大，核心區位土儲確權開發后將有力支撐未來的收入和盈利，疊加公司估值與自身過去 5 年水平相比仍然較低，因此首次覆蓋信達證券給予“買入”評級。

風險因素：政策風險：房地產調控政策收緊或放松不及預期。市場風險：地產行業銷售下行幅度超預期。業務風險：公司地產銷售業務和其他業務拓展不及預期。跨市場選取可比公司風險：選取的部分可比公司與公司在不同證券交易所上市，存在一定的估值體系差異風險。