文/樂居財經徐酒眠

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受行業形勢及關聯房地產行業的影響，物業股股價整體上呈現出持續振蕩下跌的態勢。

但在出險房企的化債劇本中，物業股權依然是個“硬通貨”。

6月13日深夜，融創中國(1918.HK)連發多條公告，意在披露化債的最新進展：其境外債重組方案已獲得約87%債權人支持，并將在年內完成必要的法律程序后，正式落地執行。

值得注意的是，在最新公告中，融創中國在此前頒布的境外債務重組方案基礎上，對重組支持協議作了部分修訂，包括價格調降與強制可轉換債券最高限額上調。?

其中價格調降部分包括：強制可轉換債券頭部轉股價由每股10港元降低至6港元，強制可轉換債券最低轉股價由每股4.58港元降低至每股4港元，融創服務最低換股價由每股17港元降低至13.5港元。

至于為什么調低轉股價？有業內分析人士表示，這有利于鞏固債權人的支持，盡可能消除更多債務重組過程中的不確定性。

物業平臺最新的債轉股方案，雖然在原定的換股價格上折去了約20.59%，但較融創服務（01516.HK）截至6月14日的收盤價2.30港元/股，仍溢價約487%。

“這是一次雙贏的調整”，有人對此評論道，“融創基于市場股價波動及時調整價格，說明融創很有誠意與底氣。”

盡管對債權人來說，以遠高于當前股價的價格置換相關物業股股權，在板塊行情持續低迷的當下，看起來的確是“血虧”了。

不過，也不可否認的是，目前物企高確定性現金流的屬性未變，并仍是地產商手中的優質資產。且物業管理服務行業，經過四十余年的發展，尤其是近年來在資本加持下的快速擴張，市場已經十分廣闊了。

有著過往以來積累的發展底蘊，往前看又是廣闊的發展市場，因此，即使被地產行業拖累，物企們仍展現出了自身的發展韌性。

修復市值

具體到融創服務來看，去年，其不僅出清了關聯交易風險，還積極“儲糧”，手中現金及現金等價物在上市物企中名列前茅，并保持著良好的資產流動。此外，大手筆分紅以及回購計劃，也給資本市場增添了不少信心。

“2022年對于地產的一些關聯方計提了14億元的壞賬”，考慮到地產行業持續下行導致的信用風險變化因素，出于謹慎性原則，融創服務在2022年對關聯方應收款項進行了較大的計提。

刮骨療傷也意味著風險出清，有利于其尋求獨立發展之路。

事實上，融創服務的底色并不差。截至2022年12月31日，其手中的現金及現金等價物約為38.78億港元。在目前披露2022年財報的52家（包括奧園健康和恒大物業）港股上市物企中，排在第八位。

同期，在反應物企的業績潛力的數據中，融創服務的合約負債約為14.5億港元，合同負債與營收的比值為20.34%，在52家港股物企中同樣排在前列，分別在第4和第8位。

去年，融創服務就曾頻繁回購護盤。根據最新年報披露，過去的2022年，融創服務共斥資8724.366萬港元，回購了約2289.2萬股股份。

此外，值得一提的是，在反應物企的業績潛力的數據中，截至2022年12月31日，融創服務的合約負債約為14.5億港元，合同負債與營收的比值為20.34%，在52家港股物企中分別位列第4和第8位。

據此來看，融創服務在資本市場的故事，也并非等不來支棱起的時候。

物業股權抵債

在物業平臺的債轉股方案中，融創中國擬將轉讓的融創服務股份最高數目為4.49億股股份，占融創服務已發行總股數總股本14.7%。

換算為化債的力量貢獻來看，融創服務這部分股權將為融創抵掉大約60億港元的債務。

目前，融創中國在融創服務的持股合計為64.4%，假設按至多股份數量轉讓予債權人，其對融創服務的持股將降至49.7%。

融創服務和融創中國仍掌握在孫宏斌手中。在債轉股前，孫宏斌持股融創中國38.75%的股權；一系列債轉股后，預計孫宏斌的持股將下降至27.15%，但其依舊是融創中國的第一大股東。

挺過了最艱難的時期，孫宏斌帶著他的融創，正在從谷底爬起來。

在地產商化債的劇本中，孫宏斌不是唯一、也不是最先拿出物業平臺作籌碼的一個。

此前，王文學也將發展較快的兩個平臺物業和代建納入華夏幸福的償債方案，即“幸福精選平臺”、“幸福優選平臺”兩個平臺49%股權。

根據此前公告，這兩個平臺第三方估值分別為500億元和520億元，華夏幸福計劃按照八折或者七五折的價格實施，即以上述兩個平臺49%的股權，可幫化解約400億元債務。

截至2023年4月30日，“幸福精選平臺”累計以21.1%股權抵償債務金額約為人民幣80億元；以6.47%“幸福優選平臺”股權抵償經營債務金額約為人民幣25.5億元。以上數據對比來看，華夏幸福差不多就是以估值的75折來進行股抵債。

在許家印拿出的債務重組方案中，恒大物業股權的23.1%（約24.94億股股份）及6.9%（約7.49億股股份）將應存入證券賬戶，并質押以分別為相應掛鉤票據提供擔保。

雖然針對恒大物業的可交換股份約為21.57%，涉及約23.32億股股份，恒大將發行強制可交換債券，似乎避開了直接性的“以股抵債”。但拿物業股權抵債的本質，并沒有改變。

此外，正榮服務、特發服務等股權，也曾被拿去抵股東或關聯地產方的債。??