文/樂居財經 李姍姍

(資料圖片)

齊耳短發、半框眼鏡，灰色西裝外套搭上黑藍交錯的絲巾和深藍色半身西裝裙，“2020深圳國際生物醫藥產業創新發展大會”上，劉利平儼然事業有成的女企業家形象。

而她最近一次出現在公眾視野，是入選2023年度安永亞太區成功女性企業家獎。

作為君圣泰醫藥的創始人、CEO，劉利平有著不俗的出身，醫藥世家、南開大學化學博士、加拿大多倫多大學病童醫院博士后研究院、23年創新藥研發經驗等都是她身上熠熠生輝的標簽。

她一手創辦的君圣泰以傳統天然產物為基礎進行創新藥研發，專注于慢性肝病、消化系統和代謝疾病領域。

如今，53歲的劉利平，第一次有了把君圣泰醫藥做到上市的想法，在此之前，她只是埋頭做創新藥物的研究。5月30日，HighTide Therapeutics, Inc.（君圣泰醫藥）向港交所遞交IPO申請并獲受理。

截至2022年末，君圣泰醫藥賬上現金剩2.73億元，當期，公司經營活動、投資活動產生的現金流量凈額分別為-1.72億元、-4.16億元。君圣泰醫藥產品尚未實現商業化的當下，再加上持續投入的研發，公司造血速度顯然已跟不上現金流消耗的速度。

更為緊迫的是，君圣泰醫藥已陷入資不抵債的窘境，2022年末，公司資產總額為8.56億元，而負債總額為13.26億元。此次能否成功上市融資，決定著君圣泰醫藥未來能走多遠。

一、IPO前吸收融資1.66億美元，對賭協議尚未了結

實際上，君圣泰醫藥只是劉利平計劃上市而成立的殼。

2011年11月，深圳君圣泰成立，其初始注冊資本為3500萬元，由創始人、執行董事兼行政總裁劉利平無形資產出資1500萬元，以及天使投資人海普瑞（9989.SZ）貨幣出資2000萬元成立。

成立后第五年，2016年6月-12月，深圳君圣泰迎來A輪融資，海普瑞、前海海創、西藏寧豐及新疆泰同分別以5900萬元、2000萬元、1500萬元及600萬元認購深圳君圣泰注冊資本413萬元、140萬元、105萬元及42萬元，合計融資1億元，投后估值為6億元。

緊接著，2018年2月，君圣泰醫藥誕生了，在開曼群島注冊成立，公司唯一股東為劉利平當時全資持有的Founder BVI；同年10月，經歷股權重組后，深圳君圣泰的股東海普瑞、前海海創分別按比例注入君圣泰醫藥，后者法定股本為5萬美元，分為5億股股份，每股面值為0.0001美元，公司原始股東Founder BVI、海普瑞、前海海創合計持有3646.7萬股股份。

據招股書，君圣泰醫藥共有四個主要營運實體，包括深圳君圣泰、Australia HighTide、U.S. HighTide及上海福藥。

重組完成后，君圣泰醫藥很快吸引來更多的戰投機構，2018年12月-2019年4月，不到半年時間里，公司一口氣完成了B-1輪和B-2輪融資，合計融資2200萬美元，公司投后估值達2.02億美元。

生物制藥寒冬之下，融資成了一件格外不容易的事。不過，君圣泰醫藥的融資之路卻一直很順暢。

2021年，在B 輪、C輪投資中，君圣泰醫藥合計吸收戰投1.4億美元，投資者包括百億投資、鴻圖資本、大灣區基金、香港泰格醫藥、中信證券等；2022年，C 輪融資中，中醫藥基金、越秀金蟬四期分別以2000萬美元、660萬美元投資入股。資料顯示，越秀金蟬四期背后為廣東國資。

報告期內（2021年-2022年），君圣泰醫藥合計融資1.66億美元，為其后續發展提供充足的現金儲備。

值得一提的是，君圣泰醫藥順利引進戰投的背后，攜帶著對賭協議。2022年9月5日，君圣泰醫藥與公司部分投資者簽訂股東協議，約定該部分投資者享有資訊權、登記權、股息權、優先清盤權、優先認購權、優先購買權及共同銷售權、董事提名權、如無上市則可行使的領售及贖回權，以及轉換權及反攤薄權等。

同時約定，公司遞交招股書后，上述對賭協議自動暫停。不過，若公司上市進程未能在與各訂約方協定的相關贖回恢復日期前完成，則有關已暫停贖回權將會恢復執行。

二、5輪戰投估值膨脹102.11倍，原始股東套現、離場

據樂居財經《預審IPO》統計，5輪融資過后，君圣泰醫藥累計引入25家戰略投資者，公司投后估值升至約5.37億美元，折合人民幣36.09億元，較剛成立時的估值已膨脹102.11倍，天使投資人海普瑞無疑賺得盆滿缽滿。

不過，海普瑞似乎等不及君圣泰醫藥上市后再享資本盛宴，遞表前，海普瑞就大量轉讓股權變現。

招股書顯示，C 輪融資前，海普瑞通過其全資子公司Hepalink Biotechnology II Limited及直接持有君圣泰醫藥的股份數目為2171.7萬股，持股比例為36.89%。

2022年4月-9月，海普瑞以340萬美元向越秀金蟬四期轉讓63.18萬股股份；2022年9月，其以248.08萬美元向平潭榮景轉讓46.1萬股股份；2022年10月，海普瑞再次以2000萬美元向MPCAPITAL轉讓37.17萬股股份。

三次股權轉讓，海普瑞合計套現2588.08萬美元，折合人民幣1.74億元，較累計投資的7900萬元已經賺了120.18%。遞表前，海普瑞仍持有君圣泰醫藥2025.25萬股股份，持股比例為24.06%，是公司第一大股東。

事實上，除了海普瑞減持套現，還有新疆泰同和西藏寧豐兩位股東套現退出。

2019年3月，新疆泰同將持有深圳君圣泰的全部股權以600萬元轉讓給Able Holdings；2021年6月西藏寧豐以400.59萬美元將持有深圳君圣泰的全部股權轉讓予Goldlink，按照2021年美元兌人民幣匯率1美元=7.08元計算，西藏寧豐套現了約2836.18元，投資收益率為89.08%。

遞表前，公司創始人、CEO劉利平通過Founder BVI持股16.04%，并與廣源國際投資（1.26%）、ZT Global Energy（1.26%）、及粵駿（1.77%）簽署了一致行動協議，合計持股20.33%，并持有30.84%的投票權。

公司股東行列中還有兩家員工持股平臺，二零二零年員工持股計劃平臺、二零二三年員工持股計劃平臺分別持有10.51%、4.75%的股份。

戰略投資者中，鴻圖資本持股9.05%，中醫藥基金持股3.55%，大灣區基金通過全資控制子公司Poly Platinum持股3.78%，深圳泰洵持股3.78%，香港泰格醫藥持股2.52%，越秀金蟬四期持股1.92%，中信證券通過間接全資子公司Pluto持股1.79%。

此外，公司董事楊鋒通過深圳柏奧瑞思持股0.25%；百億投資、平潭榮景由公司非執行董事馬立雄間接全資控制，兩家公司持有君圣泰醫藥的股份比例分別為5.43%、0.55%。

三、產品尚未商業化，靠補助、理財創收

據招股書，君圣泰醫藥是一家全球一體化的生物制藥公司，專注于發現、開發及商業化多功能、多靶點的首創療法，以治療代謝及消化系統疾病。

截至目前，公司已自主開發5款候選產品的產品管線，包括HTD1801、HTD1804、HTD1805、HTD4010和HTD2802；上述產品涵蓋9種適應癥，包括非酒精性脂肪性肝炎、酒精性肝炎、2型糖尿病、嚴重高甘油三酯血癥、肥胖癥、代謝疾病等，其中的5個適應癥項目已處于臨床開發階段。

其中，核心產品為HTD1801（小檗鹼熊去氧膽酸鹽），是一種具有異病同治潛力的首創藥物分子實體。作為一種靶向腸道-肝臟的抗炎及代謝調節劑，HTD1801可為患者提供全面的治療效果，包括改善代謝、保護肝臟、抗炎及抗氧化應激。

目前，針對非酒精性脂肪性肝炎、2型糖尿病、嚴重高甘油三酯血癥、原發性硬化性膽管炎及原發性膽汁性膽管炎適應癥，HTD1801正在全球推進開發，并預計在2025年在中國提交HTD1801的首個新藥上市申請，適應癥為2型糖尿病。

另一進度較快的產品為HTD4010，已完成I期臨床試驗。該產品為TLR4抑制劑，具有調節先天免疫反應及由此產生的肝臟炎癥（酒精性肝炎發病機制的主要誘因）的潛力，動物研究 中，HTD4010表現出對酒精性肝炎具明顯的獲益效果，顯著提高存活率，緩解重度肝臟損傷的典型癥狀，并減輕全身炎癥。

此外，HTD1804、HTD1805、HTD2802三款產品則分別用于治療肥胖癥、代謝疾病和炎癥性腸病。

不過，君圣泰醫藥目前尚未有產品走到商業化階段，因此并沒有通過產品銷售獲得營業收入。招股書顯示，2021年-2022年，公司取得其他收入分別為1382.1萬元、2058.1萬元。

其中，包括政府補助分別為984.3萬元、801.4萬元；銀行利息收入分別96.4萬元、354.5萬元；理財產品利息收入分別236.6萬元、101.2萬元。

四、超九成研發用于核心產品，生產委托外包

2021年-2022年，君圣泰醫藥錄得凈虧損分別為2.17億元、2.24億元，兩年虧損額累計4.41億元。其中，絕大部分虧損來自研發支出和行政開支。

招股書顯示，2021年-2022年，君圣泰醫藥用于行政開支的成本分別為4806.4萬元、4343.3萬元；用于研發支出的成本分別為8400萬元、1.83億元，2022年同比上升117.5%。

其中，用于核心產品HTD1801的研發成本分別為7600萬元、1.74億元，占各期研發支出的比例分別為90.48%、95.07%。此次IPO，公司募集的資金仍將用于HTD1801的臨床研發活動、注冊備案及獲批后研究所用等領域。

具體來看，君圣泰醫藥的研發成本主要包括第三方合約開支、員工成本、員工持股計劃開支及其他。其中，占研發成本比例超6成的第三方合約開支，主要包括候選藥物的早期發現開支、臨床前開支、臨床開發開支。

據披露，目前，君圣泰醫藥沒有建立臨床產品的自有生產設施，主要與合約開發及生產組織合作，將候選產品的生產外包，由此產生研發成本。

因研發需要，使得合約研究機構、臨床現場管理組織以及合約開發及生產組織等成為君圣泰醫藥的供應商，2021年-2022年，公司向前五大供應商的采購占比為44.5%、54.2%，占比較高，其中，向第一大供應商的采購占比分別為12%、17.9%。

樂居財經《預審IPO》注意到，除了研發和行政開支，君圣泰醫藥可轉換可贖回優先股的公允價值虧損或收益也在很大程度上影響著公司的利潤。

招股書顯示，可轉換可贖回優先股的公允價值虧損或收益是由于公司向投資者發行的可轉換可贖回優先股的公允價值估值變動所致。公司在2020年9月及2021年8月發行B 輪優先股，在2021年11月發行C輪優先股，并在2022年11月及2022年12月發行C 輪優先股。

2021年，公司因此產生虧損9365.6萬元，而2022年產生收益2324.2萬元。不過，上述股份估值變動的原因、估值前后差異等具體情況，招股書中并未披露，而變動的計量方法也不得而知，由此產生的虧損或收益便成了調節利潤的“幫手”。

五、現金流狀況吃緊，創始人劉利平漲薪

根據君圣泰醫藥的經營現狀，不難發現，公司當下還處于“燒錢”研發的階段，自身造血能力較差，因此其現金流狀況備受關注。

2021-2022年，君圣泰醫藥經營活動產生的現金流量凈額分別為-9054.6萬元、-1.72億元；投資活動產生的現金流凈額分別為158.8萬元，-4.16億元；融資活動產生的現金流凈額分別為4.94億元、4603.4萬元。公司僅依靠融資維持運營。

2021年-2022年末，公司期末現金及現金等價物分別為7.65億元、2.73億元，2022年較2021年減少了4.92億元現金。

對于目前資金狀態，君圣泰在招股書中表示，其動用所得款項為研究及開發活動撥資并為日常運營提供資金，目前已動用天使輪投資、A輪投資、B-1輪投資、B-2輪投資及B 輪投資所得款項凈額約100%以及C輪投資所得款項凈額約0.20%，尚未動用任何C 輪投資所得款項凈額。

同時，君圣泰醫藥還透露，若未來公司平均現金消耗率為2022年水平的1.9倍，公司截至2022年末的現金結余總額將可維持31個月，若無員工持股計劃平臺購回股份，則可維持55個月。

賬面現金驟減的狀況下，執行董事兼行政總裁劉利平仍在漲薪。2021年-2022年，公司向董事支付的薪酬分別為880萬元、1090萬元。其中，薪金、花紅、津貼及實物福利分別為372.3萬元、405.1萬元，劉利平拿了其中的大頭，分別為326.9萬元、357.8萬元，漲薪9.45%。

僅從資產負債表數據來看，君圣泰醫藥已身陷“資不抵債”的窘境。截至2022年末，公司資產總額為8.56億元，而負債總額為13.26億元，公司資產已經不足以覆蓋負債。不過，造成報表數據資不抵債的原因，主要為多輪融資產生了12.6億元可轉換可贖回優先股，目前該項數據暫計入負債項。

2022年，因可轉換可贖回優先股增加12.6億元，君圣泰醫藥流動負債為13.2億元，較2021年的2853.4萬元增長45.25倍。對此，其表示，主要是由于將可轉換可贖回優先股從長期重新分類至短期負債所致。