文/樂居財經 程孟瑤

快充功率普遍較低，導致充電速度慢、排隊時間長，在新能源汽車的推廣發(fā)展進程中，“充電自由”被認為是新能源汽車推廣的“最后一公里”。

作為緩解消費者對新能源汽車的里程焦慮的重要驛站，充電樁行業(yè)隨著新能源汽車的銷量增長也迎來蓬勃發(fā)展。做半導體功率器件的深圳尚陽通科技股份有限公司（簡稱“尚陽通”），憑借將產品打入汽車充電樁電源領域，在過去3年實現(xiàn)了業(yè)績大反轉。

(資料圖片)

營收達標，估值猛增，規(guī)模不足10億元尚陽通也闖關上交所IPO，募資17億元擴產。但在業(yè)績大幅上漲之際，規(guī)模受限的尚陽通問題也逐漸暴露。其向第一大供應商的采購比例超過80%，第二大供應商的全資子公司為尚陽通的第二大股東，還為其提供過擔保交易，而債權方又為第一大供應商，錯綜復雜的關系，以及對供應商的重度依賴，不得不人讓人懷疑其間交易的公允性。

同時，2022年10月，尚陽通的實控人蔣容還將所持部分股權以接近100倍溢價套現(xiàn)，與其同時套現(xiàn)的還是一致行動人肖勝安，這一舉動也頗引人注意。

一、估值一年漲6倍

IPO前實控人套現(xiàn)

招股書顯示，報告期內尚陽通經歷8次增資及2次股權轉讓，估值從4.09億元大增至50.81億元，大增11.4倍。在申報前一年，更是有20家機構股東突擊入股，增資價格也是異常高于此前增資。

而趁著外部機構高價增資之際，尚陽通實控人將一部分股權套現(xiàn)落袋，而這部分股權有接近100倍的增值。

也正是本輪增資完成后，尚陽通的估值達到“預計市值不低于30億元”的上市標準之一。

1、20位機構股東突擊入股

2022年10月，領匯基石、山東尚頎、嘉興上汽、鄭州同創(chuàng)、揚州同創(chuàng)、中車青島、石溪二期、青島融源、煙臺山高、華虹虹芯、珠海橫琴、創(chuàng)智六期、海南鴻山眾芯、共青城國謙、蘇州聚合鵬飛、中小企業(yè)發(fā)展基金、蕪湖鼎潤等20家機構以99.48元/注冊資本的價格對尚陽通進行了增資，本輪增資完成后，尚陽通的估值來到50.81億元。

而2021年10月，尚陽通吸收外部增資時，價格僅14.77元/注冊資本，對應投后估值6.49億元，一年內公司估值增長約5.74倍。

2022年4月，員工持股平臺子鼠咨詢，董事會秘書姜峰入股時，價格只有2元/注冊資本，半年時間差距約50倍。

如果把時間線拉長，2020年6月創(chuàng)維產投、南海成長、石溪產恒、創(chuàng)智五期的認購價格為12.10元/注冊資本；2020年12月，2021年8月，子鼠咨詢同樣是以2元/注冊資本的價格進行的增資，外部股東與員工的入股價格差也才6倍。

而在最后一輪機構高價增資之時，蔣容分別將其持有的6.785萬元及5.0259萬元出資額以675萬元及500萬元價格轉讓給山東尚頎及煙臺山高；肖勝安分別將其持有的6.785萬元及5.0259萬元出資額以 675萬元及500萬元價格轉讓給山東尚頎及煙臺山高。這部分股權增值將近100倍。

此次IPO，尚陽通擬募資17.01億元，擬發(fā)行股份比例為25%，尚陽通的發(fā)行估值約為68.04億元，市盈率約50倍。這也意味著，其原始股東手中的股份更加值錢。

2、股權分散無控股股東

遞表時，尚陽通共有37名股東，其中6名自然人股東，31名非自然人股東，股權相當分散，無控股股東，而外部股東中，不少股東曾與尚陽通簽署特殊權利條款。

一般情況下，特殊權利條款與IPO期限、業(yè)績達標等緊密相關，但創(chuàng)維產投有些與眾不同。

據(jù)披露，創(chuàng)維產投與蔣容、肖勝安約定，在蔣容或肖勝安發(fā)生嚴重侵犯尚陽通有限利益或其他股東利益的行為、或由于蔣容或肖勝安的責任導致尚陽通有限存在重大財務不規(guī)范等重大違法行為的，創(chuàng)維產投有權要求蔣容、肖勝安中的責任方回購創(chuàng)維產投持有的尚陽通有限全部或部分股權。

不過，截止2022年底，有關于股權回購的特別約定均已解除。

遞表前，第一大股東子鼠咨詢持股22.51%；第二大股東南通華泓持股18.64%；創(chuàng)維產投、創(chuàng)智五期、珠海橫琴、創(chuàng)智六期合計持有9.55%股份；南海成長、揚州同創(chuàng)、鄭州同創(chuàng)合計持有6.46%股份；國有股東華虹投資持股4.24%。

尚陽通無控股股東，實控制人蔣容直接持有尚陽通8.58%的股權，通過子鼠咨詢間接控制尚陽通22.51%的股權，通過青鼠投資間接控制尚陽通2.18%的股權，合計控制33.27%的股權。

此外，肖勝安直接持股4.08%，姜峰直接持股3.23%股權。3人通過簽署一致行動人協(xié)議，蔣容實際支配尚陽通40.57%的股份。

二、扭虧為盈

年均復合增長率達140.84%

2020年-2022年，尚陽通實現(xiàn)營業(yè)收入分別為1.27億元、3.92億元、7.36億元；2021年和2022年增速分別209.07%和87.68%，遠高于同期同行可比公司63.06%、20.35%的行業(yè)平均增速。

收入規(guī)模快速增長，營業(yè)毛利不斷增厚，綜合毛利率在報告期內分別為21.57%、32.19%、38.42%，穩(wěn)步提升。對應凈利潤也轉正，報告期各期末分別為-1311.13萬元、4861.43萬元、1.39億元；扣非凈利潤分別約為-1484.89萬元、5031.05萬元、1.77億元。

2022年非經常性損益凈額較高對利潤影響較大，主要因為當期實施股權激勵一次性確認的股份支付費用金額高達6275.66萬元。此外，2022年尚陽通還享受到4016.46萬元的稅收優(yōu)惠，占當期凈利潤的28.88%。

研發(fā)是尚陽通最重要的部門，報告期內，尚陽通研發(fā)人員平均薪酬分別為53.43萬元、59.46萬元、54.99萬元。人數(shù)上，也從2020年的16人增加至2022年的38人。

研發(fā)支出上，2020年-2022年分別為2310.83萬元、4109.14萬元、8631.02萬元，研發(fā)費用率分別為18.20%、10.47%、11.72%。剔除股份支付后的研發(fā)費用分別為1799.08 萬元、3168.70 萬元、4982.57 萬元，占營業(yè)收入的比例分別為14.17%、8.07%、6.77%。

2、業(yè)績依賴單一產品風險

尚陽通的收入主要來自于高壓產品線，報告期各期高壓產品線收入占主要業(yè)務收入比例分別為85.49%、76.54%、85.33%。特別是超級結MOSFET產品，報告期內市場份額的快速提升，分別實現(xiàn)銷售收入1.06億元、2.78億元、5.77億元，經估算超級結MOSFET市場份額分別為3.23%、5.85%、10.04%，處于超級結MOSFET國產替代第一梯隊。

讓人關注的是，尚陽通超級結MOSFET產品占營業(yè)收入比例達70%以上。存在產品結構單一，且業(yè)績依賴單一產品的風險。

毛利方面，報告期各期超級結MOSFET產品毛利分別為2391.64萬元、9278.29萬元、2.36億元，各期毛利貢獻占比為 87.45%、73.62%、83.48%，同樣是公司最主要的毛利來源。

售價方面，超級結MOSFET功率器件成品也水漲船高，2021年該產品的平均售價同比上漲21.20%，2022年增長更是達到82.51%。

超級結MOSFET產品外，尚陽通的主要產品還包括高壓產品線IGBT及功率模塊和SiC 功率器件，中低壓產品線SGT MOSFET。2020年開始批量生產并實現(xiàn)銷售的IGBT 產品，報告期內，銷售額占主營業(yè)務收入的比例逐年上升，分別為1.69%、5.42%和6.87%。

3、供應商和客戶集中度雙高

報告期各期，尚陽通對前五大客戶銷售收入占主營業(yè)務收入的比例分別為62.64%、51.93%、66.82%，集中度較高。同期，尚陽通前五名主要供應商的采購額占當期采購總額的百分比分別為 98.67%、98.60%、98.41%，集中度相當高。

報告期內，晶圓代工企業(yè)華虹宏力始終為尚陽通第一大供應商，尚陽通大約80%的晶圓產品來自華虹宏力的供應。2020-2022年，尚陽通對其實現(xiàn)的采購金額分別約為9675.89萬元、2.15億元、4.81億元；占比分別為84.85%、77.92%、81.58%。

連續(xù)3年位列第二大供應商華達微和通富微電則是尚陽通的關聯(lián)方，華達微的全資子公司南通華泓為尚陽通第二大股東。在采購金額上，近三年分別為1292.39萬元、3517.96萬元、6416.17萬元，金額成倍增加，不過占比較穩(wěn)定。同時，華達微還曾11次作為擔保方，給尚陽通提供擔保服務，債權方則為華虹宏力。

附：尚陽通上市發(fā)行中介機構清單

保薦人：申萬宏源證券承銷保薦有限責任公司

牽頭主承銷商：申萬宏源證券承銷保薦有限責任公司

聯(lián)席主承銷商：國泰君安證券股份有限公司

發(fā)行人律師：國浩律師（上海）事務所

審計機構：大華會計師事務所（特殊普通合伙）

評估機構：北京中林資產評估有限公司