“紙茅”中順潔柔（002511）的盈利“頹勢”仍在延續。

2022年，中順潔柔出現上市以來的首度營利雙降，其中歸母凈利潤的同比降幅較2021年又擴大了近4個百分點，至39.77%。2023年前三個月，盡管公司實現營收同比增長，但歸母凈利潤依舊同比下滑32.93%。

過去的一年，在經歷了產品漲價、擴增產能等一系列利好消息后，中順潔柔的業績和在二級市場的表現還是令投資者大感失望。疊加“Face”后再無爆品，多元化也反響平平的因素，中順潔柔還有多少底牌，正成為市場關注的焦點。

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漲價的故事不管用了?

從2021年第二季度開始，中順潔柔的歸母凈利潤就一步步下臺階，如今已連續8個季度出現同比下滑的情況。與之相伴的是，公司股價(前復權)在2021年6月3日摸至34.77元/股的高位后，便開啟下跌模式，至今跌幅超過65%。

對于2022年業績下滑的原因，中順潔柔歸結為“原材料漲價”和“市場競爭加劇”。但公司同時強調，此前已經采取了積極應對措施，其中就包括通過“產品提價、品類結構優化、渠道結構調整以及降本增效”，以提升經營效率。但從結果來看，這些舉措收效甚微。

根據中順潔柔此前對外披露的信息，其產品調價從2022年一季度開始，采取分階段推進。截至2022年9月底，中順潔柔對旗下大部分產品均進行了提價。但是，生活用紙漲價卻很難直接帶來利潤紅利。

長期以來，生活用紙相關產品的差異化程度不大，消費者品牌忠誠度低，對價格的敏感度更高。這也導致各家企業依舊在通過價格戰來搶占市場份額，提價帶來的直接收益遠沒有想象的大。有從業人員表示，生活用紙如果漲價幅度較為明顯，一部分消費者將選擇其他品牌或平替。2022年年報顯示，中順潔柔的生活用紙銷量約為1.29億箱，較2021年減少了12.48%。公司則透露：“產品提價對線上銷量有一定程度影響。”

隆眾資訊曾引用部分從業者觀點表示，紙價上調已到達高位水平，生活用紙的市場需求難以支撐價格繼續向上。百川盈孚持相似觀點，其研報顯示，步入2023年3月后，“伴隨市場消費淡季的到來，企業庫存壓力明顯。隨著紙企前期訂單交付，加之下游市場逐漸飽和，后續訂單量出現明顯減少下，生活用紙市場疲態明顯”。

即便如此，2023年2月，中順潔柔還是在投資者互動平臺上對外披露了首期10萬噸生活用紙項目將在2024年年初投產的消息。屆時，公司的產能將突破90萬噸。對于擴產原因，中順潔柔稱：“目前的產能已經無法滿足日益增長的銷售需求。公司產能利用率非常高，但仍然存在產能缺口。”

但是，中國制漿造紙研究院的分析數據指出：“由于過度投資，產能增長過快，導致現階段生活用紙產能過剩進一步加劇。”此外，由于生活用紙的保質期較久，很多消費者會選擇在電商購物節以及線下促銷活動時集中囤貨，繼而拉長市場存量消化的時間。2022年，中順潔柔的存貨金額同比上升30.25%至19.12億元。

還沒等來下一個“面子”

除了漲價外，做高端紙品也是生活用紙企業增收增利的“法寶”。中順潔柔也不例外。最令業界津津樂道的，便是其旗下“Face”系列的大獲成功。

2005年，中順潔柔推出了一款不掉粉、不易爛、可濕水，還透著淡淡古龍水芳香的手帕紙——這款名為“Face”的產品雖然售價不低，但一經推出，便憑借大方的包裝設計、極佳的體驗，迅速贏得了消費者的青睞。彼時，中順潔柔借“Face”的成功，一舉突破了“心相印”“清風”的包圍圈，更是順利敲開了利潤豐厚的高端紙品市場大門。

此后，中順潔柔的營收逐步走高。特別是2014年以后，其僅用了7年時間，便把營收從25.22億元做至91.5億元。期間，公司的歸母凈利潤同比增速一度達到195.27%;巔峰時的2020年，公司凈利潤超過9億元：這一年的“雙十一”，在天貓平臺生活用紙銷量排名中，“潔柔”也一舉超過老對手“心相印”“清風”，坐上了第二把交椅，僅次于“維達”。

憑借傲人業績，中順潔柔的股價也一路高歌猛進，2019年首個交易日至公司股價的前期高點，即2021年6月3日，區間漲幅超300%。中順潔柔也由此得名“紙茅”。那時候的中順潔柔掙足了面子。

但王牌“Face”之后，中順潔柔卻再難找到下一個“面子”。

中順潔柔不是沒做過努力。為迎合消費升級趨勢，公司推出了低白度紙巾“自然木”、適應母嬰的“新棉初白”、“100%進口原生木漿制造”的“金尊”等多個系列產品，以及個人護理品牌“朵蕾蜜”;2021年，中順潔柔推出多元化戰略布局，主品牌“潔柔”之后，面向中低端市場的品牌“太陽”新升。

中順潔柔還把高端化寫進了財報：“公司順應市場發展和消費者日益多元化的產品需求，對各領域產品矩陣及產品序列進行升級優化，聚焦產品品質和用戶體驗升級，設計創新迭代，推動品牌實現定位差異化、價值高端化。”2022年，中順潔柔推出錦鯉系列、鎏金系列、C&FACE及其衍生產品，加快布局高端市場。

但一番折騰下來，扛起中順潔柔“面子”大旗的還是“Face”。在中順潔柔的官網首頁中，“Face”系列的多款產品依舊占據最佳的宣傳位置。而作為2019年后新增的業務板塊，以“朵蕾蜜”為代表的個人護理業務營收在2022年不僅仍未突破億元大關，還較上一年下降了0.21億元。

個人護理業務表現不佳，也間接導致中順潔柔的生活用紙業務營收占比再度回到97%的上方。而在國內生活用紙上市公司中，中順潔柔對單一業務的依賴最為嚴重。

根據財報，在港股上市的恒安國際的衛生巾產品業務、維達國際的個人護理產品業務2022年分別實現營收62億元、30億元，對比中順潔柔相似業務的不足億元收入，領先幅度巨大。與此同時，中順潔柔也成為三家上市公司中，唯一一家在2022年出現營收數據同比下滑的。

被紙漿困住的“三巨頭”

與營收數據的參差不同，三家生活用紙上市公司的凈利潤數據步調出奇一致：向下共振。

2022年，受原材料價格上漲壓力，生活用紙上市公司“三巨頭”——維達國際、恒安國際、中順潔柔盈利空間收窄。報告期內，恒安國際凈利潤同比下滑41.19%，維達國際凈利潤同比減少56.91%。這背后，原材料成本上漲的影響因素巨大。

中順潔柔解釋盈利下滑時表示，受國際原材料紙漿、包材及能源價格上漲，生產成本上升影響。維達國際稱，2022年除疫情影響外，原材料成本的持續上升，給公司業績帶來負面影響。恒安國際則認為，原材料價格及經營成本上漲正為行業帶來巨大挑戰。

紙漿在生活用紙企業的成本構成中占比極大。中順潔柔多次表示，公司生產用主要原材料為紙漿，公司生產耗用的紙漿成本占公司生產成本的比重約為40%至60%。而作為國際性大宗原材料，紙漿價格受世界經濟周期的影響明顯。

2021年以來，受到國際局勢動蕩等因素影響，紙漿價格一直處于高位。到了2022年年底，紙漿價格在大幅上漲后，現貨價格已飆升至約7800元/噸。

成本高企造成的影響，很快便反映在生活用紙企業的毛利率水平上。2022年年報顯示，“三巨頭”的銷售毛利率較2021年均有所下滑，處于近四年來的低谷。

生活用紙企業想走出盈利能力下降的困局似乎并不容易。百川盈孚對2023年3月的生活用紙市場進行了分析，其認為當月生活用紙利潤與2023年2月相比下滑明顯。一方面，成本端的紙漿市場下跌明顯，導致生活用紙市場價格接連下挫;另一方面，生活用紙市場整體需求清淡，下游貿易商庫存累積，市場心態悲觀，采購較少。

但還是有機構看好生活用紙頭部企業未來的發展。中信證券在研報中指出：“考慮到頭部紙企目前紙漿的庫存備貨達到3個月左右，預計到2023年第三季度，生活用紙企業的盈利能力有望迎來環比提升。”

“三巨頭”卻對未來前景信心十足。恒安集團公開表示：“未來將繼續升級產品及提升高端產品的滲透率，預期2023年紙巾業務收入將保持快速增長。”維達國際則推出了一系列高端廚房紙、濕廁紙產品，期盼用更高的價格、更優的產品組合，部分抵消生產成本帶來的負面影響。中順潔柔選擇加快渠道整合速度，形成了包括EC(電商渠道)、RC(新零售渠道)、AFH(商用消費品渠道)、GT(傳統經銷商渠道)和KA(大型連鎖賣場渠道)在內的五大渠道銷售模式。

只是，被成本所困的生活用紙上市公司，掙脫泥沼并不會一蹴而就。以率先公布2023年一季報的中順潔柔來看，增收不增利的局面之下，當提高價格、擴增產能、做高端品、多元布局的招數都用過一遍后，其手里的底牌還有多少呢?